快手在上市首日股价上涨了 194%,其股价突破了 300 港元,市值超过了 1.38 万亿港元,暂时在港股中位列第八位。

快手此次 IPO 受到市场追捧,这与背后广大的群众基础密不可分。最新数据表明,快手的平均日活跃用户超过 3 亿,月活超过 7 亿。电商的 GMV 在两年内急剧增长,如今电商、游戏、二次元、知识付费等多元业务正在同时发展。
“短视频第一股”的快手,其基本面状况如何?从垂直领域方面来看,或是从其他方面来看,谁是快手真正的对手呢?快手与抖音,二者在商业化方面的方式有哪些不同?二者在内容变现上的方式又有哪些差异?未来它们会走出不同的路径吗?
本期妙投大咖说,妙投联合洞见数据研究院的创始人秋源俊二与资深投资人、二级市场研究员袁琳开展了一场线上圆桌活动,他们在活动中展开交流,聊聊关于快手的一些话题。下文为当日|直播|间的文字版纪要。
快手的基本面究竟是怎样的呢?与抖音相比较,像日活、月活以及营收这些在互联网产品中极为重要的指标,应当如何去解读这些数据呢?
秋源俊二称是从产品的生命周期方面来思考问题。他首先考虑的是该产品处于何种生命周期,像有的处于成长阶段或拉新阶段,有的商业模式已跑通且初步进入变现阶段,还有的处于成熟期。也就是依据互联网的漏斗模型,从拉新、留存、变现或付费等几个区间来对公司进行分析。对于刚拉新的公司而言,其用户正处于大规模增长阶段,就像当下的哔哩哔哩那样。这类公司属于赔率特别好的公司,不过可能确定性会稍弱一些,胜率需要根据具体情况来分析。还有一种情况是留存做起来了,例如美团和京东。另外还有一种可能是它已经进入了变现的阶段。
快手在我看来,是一家胜率较高且赔率较低的公司。对于久期这方面,需要看它变现的时间,还有第二增长曲线也就是价值迁移这个阶段,它可能会有不同的情况。所以我会先去分析这个产品处于何种生命周期,基于此,再去查看它的确定性以及赔率,最后从综合的角度去考虑是否*。
从这个维度来看,我觉得快手处于拉新已基本结束的阶段。如今虽有诸多证据或信息表明短视频可能还有一到两亿的增长空间,但此空间的发展会极为缓慢。因此,我认为现在已过了所谓的渗透期,快手主要处在留存的关键期以及变现的初始中期阶段。它的变现情况尚可,其最需重点分析的核心是赔率相对较好;而胜率则需要大家去进行判断,这就是我对快手的一个初步估计。这是我大概对快手的基本盘的一个看法。
从日活数据和月活数据等基本方面来看,快手现在的数据是否应该与抖音进行比较呢?或者说,是否应该将注意力聚焦在它自身单独的增长性上呢?
秋源俊二认为要跟同行进行比较。因为抖音、快手以及视频号这三者,它们的价值主张大致相同,都是通过碎片化、视频化的内容,来满足消费者零碎化、娱乐化的需求。从供给侧角度来看,市场上存在两三个与你完全相同的竞争者,或者大致趋同的竞争者时,你就需要考虑竞争问题。例如,别人推荐的算法比你更精准,这就需要考虑算法的推荐以及产品的调性。但这并不影响快手拥有一批基本盘用户。所以,我认为不能忽略行业的情况,也不能只分析单个产品而不分析供给侧。
袁琳表示,从对上市公司的常规分析角度来看,快手的基本面可以从以下几个方面去分析。一是运营数据的情况,二是收入的状况以及收入结构,也就是盈利能力的表现如何,三是整个盈利情况,即收入的费用能否支撑下去。
从运营数据来看,快手已进入一个不会大规模拉新用户的阶段。到 2025 年 11 月,其月活达到 4.81 亿规模。与同行相比,抖音的规模是 5.86 亿。2019 年抖音超过快手后,一直处于领先地位。领先的比例大概是一亿的差额。因此,它与同行对手相比仍有略微差距。
第二方面,这三年它的整个收入结构增长速度很快。2025 年的前三季度,它的收入就已经超过了 2019 年全年的收入。其规模基本上达到了四百多亿。这种收入情况是非常可观的,也是一个非常理想的投资标的。
从它的收入构成情况来看,主要有三个部分。其一,它的主要收入是|直播|打赏以及平台抽成这部分。这部分收入在其整个收入中比重有所下滑,从约 90%降至 60%。其二,相比之下,它在这两年着力发展的线上营销这部分收入增长态势良好,从 4%多增长到 30%多。我们从它细微的纰漏数据可以看出,|直播|打赏与整个流量情况以及用户付费能力相关。同时能看出打赏用户在持续增长,而平均每个用户所打赏的费用在下降。从招股书上得知,2017 年快手平均每个用户每月打赏 52 块钱,2025 年则是 47 块钱。它的整体用户有所增长,然而,增长的用户中,其付费能力或许并未增强。从这一角度能够看出,它这部分的收入在未来的增长方面可能会存在一定的局限性。
广告营销收入是第二部分。它对该方面着重发力,目前占比 30%多。从其数据能看出,平均每个日活用户的广告营销费用收入情况,从 2017 年的五块多钱增长到 2025 年的五十块钱。我们每打开一次快手 app,就相当于给它的营销费用增加了五十块钱。所以,它存在收入空间,尤其是在整个广告营销方面。如果进一步加码,它这一块的收入会有很大的增长空间。
它的电商|直播|为第三部分。目前在快手整个收入体系中,|直播|电商所占比例非常小,仅为个位数比例额。因为与同行相比,最好的是淘宝|直播|电商,淘宝电商的交易规模在整个行业中占比 50%多,而快手占比 25%,抖音占比约 20%。所以实际上快手在这一块稍微领先于抖音。接下来要看它电商的交易规模,要弄清楚到底有多少金额能够转化为平台的收入。
目前很多人诟病它转化的收入比率低。尤其与淘宝、天猫、拼多多等成熟电商相比,我个人认为这种比较没太大意义。因为这些成熟平台历经多年沉淀,才逐步提升了货币化率。电商|直播|是快手的一个新业务,目前才刚开始发力。因此,我们应当给快手一些时间,暂且不要去怀疑快手电商|直播|这块的盈利能力。
这就是快手目前整个的一个收入结构。
秋源俊二从业务角度进行分析,我们来看一个互联网产品,其领先指标主要是设计理念和生态平衡。同步指标为业务数据,像 DAU、MAU、用户粘性、留存、卸载率等。滞后指标就是所谓的财务数据,这些可能是我们从报表层面或招股书中看到的信息。
|直播|打赏这部分,其收入以及整个增长盘都比较小。人均 ARPU 值从五十几块钱下滑到四十几块钱,我认为这与大的行业背景有关。我们可以看看陌陌、虎牙、斗鱼,还有映客、花椒这几家|直播|公司,从这个角度来看,过去行业的变化确实很快。快手大约在 16 年开始开展|直播|业务。18 年 1 月是|直播|的巅峰时期。那个时候大概是 1.0 版本的陌陌股价达到了最高峰。整个行业在这之后,逐渐进入了一个开始下滑或者比较稳定的阶段。此时可以发现陌陌、YY 这类公司出现了下滑,出现了一定程度上增长乏力的状况。这波增长实际上被后来的抖音和快手承接了。整个行业盘子的扩大极为有限,致使整个行业的竞争情况发生了改变,渗透也已有限。如今,像陌陌以及同行映客等,都在想方设法维持自身的营收。从这个维度来看,实际上这片市场很难再有良好的憧憬。然而,对于快手来说,这是它的基本盘,因为它是快手的现金奶牛。
在线营销是第二个维度,它主要依据营销收入,营销收入由日活或月活乘以用户时长,再除以视频时长,然后乘以广告的加载率,最后乘以相关广告的价格得出。
快手注重用户体验,一直拒绝大规模发展广告业务,因此其广告加载率比较低。19 年时,快手的广告加载率约为 2%,而抖音已达到 10%。但是这个行业存在一个顶峰。国外的广告加载率,比如 ins 的,大概的顶峰处于 15%到 20%这个区间。从这个角度来看,刚好能够解释为什么说它增速那么快的原因。快手背后的驱动因子主要是广告加载率的变化。以后的广告加载以及广告营收的变化有可能是月活,但月活基本没有增长空间,不可能成为主要的驱动因子。所以,还是广告加载率以及广告的价格,也就是 CPC(千人展示成本),这个可能与整个广告的经济周期相关联。
电商方面,我认为|直播|电商与电商|直播|存在区别。电商|直播|的推出是为了成为平台上创作者实现变现的一种工具,并非是用于大力赚钱的工具。大家可以看到,阿里的抽佣率大约在 3 点多,而在快手这边大概是 1.2 。这个抽佣率比较低。我认为这与快手的一个阶段有关,并且快手主要做的事情是让创作者更好地实现变现。因为创作者不会无缘无故地来到平台,然后进行|直播|、丰富内容,他们也不可能一直持续无偿地提供动力。所以从这个角度看,|直播|电商大概率是一个变现工具。它和淘宝|直播|有一定区别。这使得主要的电商平台抽佣率呈现出这样的特征。并且我认为在短期内,抽佣率可能不会有很大改善,短期内可能要做的事情是把 GMV 拉大。
有人称“短视频有望成为电商的新的一极”。然而,快手的招股书公布后,外界对快手的电商存在一些误解。大家赋予快手电商的期望,是不是有些过高了呢?
袁琳认为:并非期望过高。像短视频平台做电商|直播|,一方面是想让平台的内容生产者有一定的变现途径;另一方面,这也是整个行业的发展趋势。无论是快手的|直播|业务,还是其打赏业务或营销业务,都是随着市场环境而产生的。目前,市场上大家都在开展|直播|电商这件事。快手若作为内容平台,肯定会想分得一杯羹。如今快手或许正在促使它的内容主线实现变现,或许平台对于这其中的抽成未给予太多反馈,或许它更期望让内容生产者能拥有更多收入,所以在这个阶段它可能处于让利阶段。那么未来,它是否会将此作为主要收入呢?这个与快手自己内部生态的布局有关系。
主持人说:未来电商可能会成为一个较为重要的部分。因为电商向来是互联网产品流量变现的重要途径。然而,快手与传统的主流电商平台相比,比如那些拥有供应链、物流、支付等各种能力集于一身的平台,快手应该还是有一定距离的。但是眼下这个事情对于它的意义,和大家所理解的不太一样。因此,外界需要给快手一定的时间去做这件事情。
秋源俊二:讲一些过去2019年发生的一些内幕消息。2019 年大概在五月份。那个时候,快手内部存在两种分歧。一个问题是自建还是不自建。当时,淘宝|直播|、抖音|直播|以及快手|直播|都发展得非常好,它们的带货能力也很强。但当时面临着一个问题,那就是人们会发现,一般那些网红习惯把店铺给一个链接,然后将其开到淘宝上去。
当时有多种选择,你可以选择开淘宝店,也可以选择将店铺开到京东;你可以使用快手小店,或者使用有赞的 SAAS 等相关东西来开展业务。从快手的角度来看,当时发现这些途径中,转化率最好的是阿里系的电商。这就带来一个问题,即你的底层数据,快手的底层数据在阿里系中是能够获取到的。这时候出现一个问题,即你会察觉到淘宝为了开展|直播|业务,开始进行挖人行为。因为淘宝认为哪个主播的带货能力强,就会直接从快手里面挖人。挖完人之后,会与这些主播签订合同,包括捆绑合同、流量合同以及从各方面给予的扶持等,从而导致了这个问题。快手的主播在那个时间点流失较为严重。整个生态体系存在不完善的情况。还会发现支付没有,工具也没有。在这个时候,快手内部针对此情况存在两个到三个的内部分歧。
第一种分歧在于,去购买一个标的,直接将与之对应的供应点、客服以及整体的销售系统购买过来。第二种分歧是在自身内部进行建立。第三种分歧可能是采取合作的方式,属于战略合作这类的一种方案。这种分歧在他们内部持续了大概有一段时间,或长或短,快到一年或大约大半年,一直持续到 2025 年。之后,快手与京东签订了“618”的合作,在此之后,这种分歧才基本定型,主要是以合作为主。同时,快手自己的小店也在进行相关工作,但核心还是以一种相对开放的心态来处理这件事情。
快手的亏损情况及盈利能力
袁琳称,相较于 2019 年,快手在 2025 年的广告、冠名等营销费用颇高。其增长幅度接近一倍,这致使快手在 2025 年出现大规模亏损。在她看来,快手能否盈利,关键在于刚才提及的其收入构成的三部分。刚才秋源老师进行了介绍,从整个行业的角度来看,|直播|打赏仅能作为一个基本盘的现金流,以此来支撑其整个业务。未来,快手在在线上营销方面仍存在很大的增长空间。
第二方面,快手的|直播|电商究竟是维持现有的状态,让大家能在这个平台上多获得盈利呢,还是快手这一方未来能开始运用互联网的套路,先聚集流量然后收取租金呢?它能否将这块业务做起来呢?实际上,如果它能够做起来的话,对它整体的盈利能力是有影响的。所以说快手这次上市之后,主要的精力很可能会放在发力营销和电商方面。它将来是否会自己去做一个完整的产品供应链来搭建电商业务呢?我认为这种情况是有可能存在的。
除抖音之外,快手还有其他的竞争激烈的对手吗?
袁琳认为定义其竞争对手时,可将视野放宽,从整个视频行业来看。在视频的 App 中,可分为短视频和长视频。她还统计过一些数据,从用户的使用时间方面能很明显地看出谁是对手。从日均使用时长方面来看,芒果、爱奇艺、优酷以及腾讯这些视频,其数据平均每天的使用时长约为 15 分钟到 20 分钟;稍长一些的视频是 B 站,它属于一个特殊的介于短视频和长视频之间的存在,日均使用时长约为 30 分钟;快手和抖音这类短视频,日均使用时长约为一个小时。所以从用户角度来看,这个短视频很容易触达。因为它门槛低,能够利用很多碎片化时间。所以能明显看出这些特点。
从短视频角度来讲,我们能清楚看到快手的主要对手是抖音,它不会与长视频竞争。从数据上看,抖音在用户方面可能比快手稍领先。但从用户时长来看,二者不相上下,它们的产品形态类似,产品体系和用户交互模式也类似。
我认为不可小觑的对手是微信的视频号。半年前,我们仅认为短视频市场存在抖音和快手。如今,视频号公布了新数据,其日活为 4.5 亿。而快手的日活是 2.6 亿,这些都是最新数据。显然,能看出视频号依托微信生态,其整体优势十分明显。如果视频号发力这些内容,那么,我们作为创业者可通过这段视频给自己导流,品牌商也可进行营销。在某种程度上,视频号可能比快手、抖音有优势。所以,关于这一块的竞争,我认为快手也应重视起来。
秋源俊二看完张小龙的“微信十周年”讲话后,老实讲我着实特别忧虑快手。因为抖音与快手在社交、社区这些概念方面似乎都不是很敏锐。视频号具备社区的概念,还有朋友间人际关系的互动,所以它有着极为明显的这种人际关系的推荐以及算法的推荐逻辑。从这个角度去看,我更为担心的是视频号会对快手造成一些侵扰。
抖音是一个长期的竞争对手,这不容忽视。但从业务形态来看,微信开启了“附近的人”功能,还开发了|直播|业务,会发现它完全像是某种版本的快手。而且它具备交流功能,还能直接加微信,我觉得这很方便。
你的金融盘这块可能存在一些让人担忧的问题。实际上,这也是市场上最为担忧的一点。我们进行逆向思考,快手在 2025 年 9 月份大约有四百亿的收入,却花费了近两百亿用于营销,占收入的近 50%,即便如此,仍无法阻止所谓日活月活出现下滑的潜在迹象,这是一件极为危险的事情。
从投资者的角度来看,你不存在月活和日活,并且同步指标也有一定程度的下降。我的理解是,在产品的设计理念和产品方法论方面,你的产品存在一些问题。快手从 8.0 版本开始,将过去的双链流变更为单链流,同时算法也发生了一些改变,并且快手过去一直非常重视让所有人都关注到它,这些机制都会对它的金融盘产生影响。我认为现在出现这样的结果与过去快手所主导的一种文化相近,其产品设计理念存在一些需要调整的地方。在这一调整范围内,如果能够将其基本盘,也就是日活、月活等数据维持在现有基础上,并且在一定程度上有所增长,那么我觉得现在的估值是可以随意购买的。我完全不担心,然而问题在于这块让人感到特别纠结。
快手的创造者分布呈现出一种特殊情况,即头部特别集中,符合幂定律;而抖音的创作者则倾向于正态分布。
因为“新增粉丝数等于非粉丝曝光数乘以转化率”。如果这两个转化率是相互相关的,且是独立变量,那么基本上就意味着处于正态分布状态。然而在现实生活中,往往由于相关性的影响,它会呈现出幂定律的概念,使得头部越来越集中。抖音将粉丝与非粉丝之间的情况,例如把转化率之间的一个变量单独提取出来进行控制,不让原本两个相关的变量变为两个独立的变量,这样就形成了一种能够处于长尾状态的情况。这体现在它不会呈现出家族化以及所谓的头部特征。
从这个维度看,快手处于这样的状况。其相关的一些影响变量,像转化情况以及对用户的影响等,由于社区是幂定律的社区,变量之间会相互影响,所以致使它出现头部集中的现象(例如辛巴事件),这对他们而言是个很纠结的问题。所以从这个角度来讲,其实就是产品设计理念的问题。
大家如果详细读过前一段时间张小龙的视频演讲,就会发现张小龙在这方面进行了长久的权衡。他表示自己先前开始了社交推荐,随后发现这种方式不行,还是得采用机器推荐,然而机器推荐也不行,需要思考其中的权重比例。他们一直在进行调试,最终将比例调到了 2:8,这样才稍微好一些。快手近期在内部进行了这样的变革(或许是 8.0 版本之后)。此版本变更后,我们不清楚其最终效果如何,也不知是否存在代差。但我们清楚,此前因其产品设计理念及幂定律情况,导致头部过于集中。在所谓的新时代,当抖音能呈现正态分布时,发现快手跑不过抖音。而现在,快手正在进行改版和变化。视频号也在做这个无限的调整。
所以这实际上是各方的一个算法的优化状况,即你怎样把这种状态调整到最好,接着才是你需要去分析所谓的用户 MAU、DAU 以及基本盘的变化情况。然而再往更高层次发展的话,就必须重视创作者的创作了。对于所有的短视频平台和内容社区平台而言,最重要的有以下三点:其一,需具备好看的内容;其二,要重视创作者的心境情况,包括其涌入情况以及变化情况;其三,当创作者涌入后,要看其能否在头部脱颖而出,若能脱颖而出并获得曝光,就意味着不存在阶级固化。如果是一个存在阶级固化的社区,那么通常很难跑出来。创作者会思考,即便自己做好了内容也跑不出来,那又何必去做好内容呢。这样就会逐渐产生一个极为恶劣的效应,即出现劣币驱除良币的结果。
快手曾经有这方面的迹象,尤其体现在 6 大主播身上。如今我们来观察 B 站的心境状况,会发现 B 站的心境状况最为良好,接着是抖音。从社区的内容方面来看,只有这些创作者能够脱颖而出,能够获得流量红利,他们才会进入到里面。
快手花费了两百亿,大家发现数据有下滑的迹象或者最终处于持平状态,这表明效果不佳。快手投入这么多营销资金,主要是用于买量、拉新,以及做品牌和宣发。然而效果如此糟糕,现在背后存在的问题是算法方面的,还有中台方面的。抖音是靠中台驱动的公司,而快手是靠产品驱动的公司。当中台和产品出现矛盾时,这其实是之前所提及的设计理念方面的问题。最近张小龙一直在对其进行琢磨、权衡,还进行了反复试验和反复操作。如果能走好这一步,就会形成一种差异化,我认为这才是未来的不确定性所在,也是快手可能特别需要关注的问题。
快手的优势相对而言在哪里呢?未来,快手凭借自身的竞争优势能够走到何种地步?又能够走出一条怎样的差异化路线呢?抖音又会怎样呢?
秋源俊二称,快手是全球第一大|直播|公司。这个|直播|市场一直存在,它有自身的粘性,拥有粉丝,活跃度也较高,并且遵循普惠逻辑原则。
他的用户和创作者比率最高,我大概记得是 20%-30%。而抖音的情况显然不同,我不知道其具体数值,但我觉得抖音的这个比率要低很多。
其实这是他的竞争优势,其中包含他的用户粘性。快手的情况是,粉丝很多时候与主播有很强的联系,这意味着主播很难抛弃品牌,因为抛弃一个平台代价巨大,所以主播一定会为这个平台创造价值。
从过去的成长历程来看,你会发现,尤其他与 MCN 的关系是先进行养猪的行为,之后又进行杀猪。快手是否是这样的情况呢,我认为有这种可能。从他们的角度来讲,是因为你的这个基本盘无法突破。因为在抖音上进行|直播|时,抖音的粉丝并不是属于你的创作者的,而是属于抖音公司的。
对于创作者来说,创作者是喜爱快手的。因为创作者不用担心今天会被限流,也不用担心流量会直接被改没。然而,抖音存在这样的问题,即有创作者被困在算法之中。但在快手中不存在这个问题,这是快手长期以来形成的一种比较健康的生态,它不追求单期或短期的利润爆发。
但是你在抖音上发现了一种情况,这种情况简直就像是超级生态的达尔文主义。在抖音上,谁更强,谁更懂算法,然后就会逼迫创作者不得不去 996 工作。从这种维度来看,这种现象会非常明显。
所以从这个角度来说,那快手长期的价值是非常好的。
目前可以确定的事实是,快手整个生态的健康程度呈现出人文的特点,即每个人都能够进行创作与表达。对于|直播|主来说,在抖音上的部分粉丝或许是抖音公司的。然而,在快手上的粉丝更倾向于快手 UP 主自身。所以,这是一个较为典型的现象。
我觉得从业务层面来看,快手在长期具有较高的变现价值,这是我的一个看法的缘由。
从快手整个生态的布局来看,它与抖音最大的差距在于去中心化的模式。快手打的就是让创作者能在这个平台上自由发展,并非一定要让头部明星或已有流量的网红在这里发光发热。所以,就这一点而言,对于草根级的生产者来说,快手是一个好的平台。
快手作为这样一个平台,这种分发机制和盈利模式,在某种程度上可能会对它形成束缚。例如,它自然生长的状态,随着头部流量逐渐发展起来之后,逐渐衍生出了帮派的产生。一些小生产者或中腰部的人,他们流量不多。若想达到高流量模式,就可能迫不得已去拜码头,或者加入某个帮派,之后逐渐发展壮大,这形成了家族式的不良弊端。
在这个过程中,从平台方的角度来看。抖音会自行统一对这些内容生产者进行管理,并且在秩序方面可能把控得更为严格。
快手的去中心化模式自然生长出了几大家族。这几大家族增加了快手的管理难度。这对快手以后生态的开展以及变现可能会埋下祸根。但各种模式都有其优势和劣势。
快手在五环内还有机会吗?
其实我觉得快手渴望其用户的圈层能够往上走。但我认为,若要实现圈层往上走,起根本作用的是其整个的产品和内容。因为只有其内容能否吸引到一二线城市这类人,以及其话题或产品线能否得到他们的兴趣,才是能否留住这些人最关键的地方。我认为目前而言,由于他自身是草根自由生长的模式,这就注定了在超自然的情况下,各种内容都有可能出现。或许他需要从中心化的模式入手,介入一些管理,或者制定一些规范,然后对这些内容进行整治,这样可能会吸引一些一二线城市的用户。
“快手打新可以,但不适合长期持有”,如何看待这一观点?
秋源俊二称,很难在公司上市后就说要捏十年。他认为快手未来上市后的变化情况,大家需要根据追踪的最终情况来做判断,因为快手目前还未达到让人特别放心的程度。
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